ВВП еврозоны за первый квартал был пересмотрен в сторону сокращения до -0,2% кв/кв, главным образом из‑за Ирландии, где оценка ВВП была снижена до -12,1% кв/кв. Без учета Ирландии рост составил 0,3% кв/кв; на фоне более уверенных значений PMI и более сильной французской промышленной статистики фокус смещается от темы широкомасштабного замедления. Хотя слабость настроений по‑прежнему в основном сосредоточена в Германии и Франции, последние «жесткие» данные по Франции оказались более поддерживающими.
Во Франции риск второго подряд квартального снижения ВВП во втором квартале уменьшился. По ценам: общая инфляция в мае составила 3,2% г/г, базовая инфляция — 2,5% г/г. Прогнозы указывают на пики в начале 2027 года: общая инфляция ожидается около 3,8% г/г, базовая — около 2,8% г/г.
Неверная интерпретация роста и устойчивости еврозоны
Мы считаем, что рынок неверно трактует недавнюю негативную публикацию по ВВП еврозоны. Заголовочный показатель просел почти полностью из‑за волатильного разового пересмотра по Ирландии, и этот статистический шум скрывает базовую стабильность более широкой европейской экономики. Если исключить Ирландию, еврозона фактически выросла, что означает: нарратив об углубляющемся замедлении не соответствует реальности.
Последние индикаторы скорее поддерживают более оптимистичный взгляд, чем предполагает цифра ВВП. Так, композитный PMI еврозоны S&P Global за май составил 52,6 — уверенно в зоне роста и указывает на самые сильные темпы расширения частного сектора за год. Это согласуется с более сильными промышленными данными из Франции, снижая вероятность технической рецессии там и указывая на устойчивость экономики.
Последствия для рынка процентных ставок и стратегия
Этот разрыв в данных создает возможность на рынке процентных ставок в преддверии следующего заседания ЕЦБ. Текущее рыночное ценообразование, по‑видимому, закладывает более низкую вероятность дальнейшего повышения ставок из‑за опасений рецессии, которые мы считаем необоснованными. С учетом того, что последняя экспресс‑оценка Eurostat показывает сохранение инфляции на уровне 3,3% в мае, фокус ЕЦБ останется на сдерживании ценового давления.
Наши собственные прогнозы показывают, что инфляция не достигнет пика до начала 2027 года, а значит, работа центрального банка далека от завершения. Историческая устойчивость инфляции, наблюдавшаяся и в другие посткризисные периоды, предполагает, что ЕЦБ придется дольше сохранять жесткую риторику, чем многие ожидают. Следовательно, рынки деривативов, по всей видимости, недооценивают будущую траекторию европейских процентных ставок.
Исходя из этой позиции, мы видим смысл в размещении ставок на более высокие краткосрочные ставки, чем сейчас ожидает рынок. Привлекательно выглядят опционы, выигрывающие от роста EURIBOR, или свопы, ориентированные против «голубиного» разворота ЕЦБ в ближайшие недели. Мы ожидаем перенастройки ставок ожиданий по мере того, как рынок будет смотреть дальше ирландского искажения ВВП и сосредоточится на более устойчивых базовых данных.
